Capital Efficiency - Part 1
Featuring eBay, Microsoft, Shopify, Atlassian, TA Associates...
“There’s a huge difference in the business that grows and requires a lot of capital to do so, and the business that grows and doesn’t require capital.
It’s amazing how little attention is paid to that.”
Có một sự khác biệt cực lớn giữa những công ty cần nhiều vốn để tăng trưởng với những công ty không cần. Thật đáng kinh ngạc về việc điều này ít được để ý tới nhường nào.
Warren Buffet
Năm 1997, quỹ đầu tư mạo hiểm non trẻ Benchmark Capital, mới thành hai năm trước đó, đầu tư vào 6.7 triệu đô vào eBay đổi lấy 22% của công ty.
eBay lúc đó không khác gì một trò đùa dưới con mắt của nhiều người. Họ là nền tảng bán thú nhồi bông cũ trên Internet. Khi mà Internet vẫn còn là một thuật ngữ nhiều người ở Mỹ còn không hiểu là gì. Còn là đồ cũ nữa, thậm chí còn trong ngách là thú nhồi bông. Một giao điểm của quá nhiều tập nhỏ. Nếu có ví dụ về market size dạng ngách của ngách của ngách thì có lẽ eBay là một ví dụ đáng được đưa vào sách giáo khoa. Thế nên thực sự mình rất ngưỡng mộ khả năng “dream” của những partners tại Benchmark khi đó để có thể tưởng tượng ra sự mở rộng về “market size” của eBay để đưa ra quyết định đầu tư này.
Tuy nhiên những gì xảy ra trong vỏn vẹn 18 tháng tiếp theo, đưa thương vụ eBay trở thành huyền thoại trong lịch sử ngành VC.
Những năm sau đó, 1996-2000 là kỷ nguyên Internet bùng nổ người dùng với sự ra đời của các web browsers như Netscape, Internet Explorer giúp việc truy cập Internet trở nên dễ dàng hơn bao giờ hết. Chạy theo sự tăng trưởng thần tốc về lượng người dùng là sự điên rồ của thị trường cổ phiếu Internet dưới tên gọi bong bóng dotcom. Khi đó, mọi cổ phiếu có tên Dot-com đều trở thành con cưng của nhà đầu tư và tăng phi mã.
eBay là một trong những tâm điểm của cơn sốt Dot com khi đó. Chỉ vỏn vẹn 12 tháng sau, tức tháng 9/1998, eBay đã chính thức IPO lên sàn. Tại thời điểm này, giá trị khoản đầu tư của Benchmark đã lên tới con số khổng lồ $400 triệu đô. Tuy nhiên, tất cả mới chỉ là sự khởi đầu. Lúc này họ không thể thoái vốn ngay mà phải chờ thêm 6 tháng vì điều khoản lock-up period. Điều luật này của Uỷ bán chứng khoán Mỹ quy định chỉ cho phép các cổ đông chính được bán ra tối thiểu 6 tháng sau khi công ty IPO.
Đây hoá ra lại là một sự may mắn hơn cả cho Benchmark. Sau 6 tháng, lúc này, khoản đầu tư $6.7 triệu ban đầu của họ không còn dừng lại ở mức $400 triệu đô mà đã lên tới $5 tỷ USD. Tức là trong vỏn vẹn 18 tháng, khoản đầu tư của Benchmark vào eBay biến 6.7 triệu đô thành 5 tỷ đô, tức 746x. Imagine calculating that IRR 🤯🤯🤯. Thực sự là huyền thoại!!!!
Ok, đến đây bạn nghĩ câu chuyện đã đủ điên rồ rồi đúng không? hehe mọi thứ mới chỉ bắt đầu. 6.7 triệu đô mà Benchmark đầu tư vào eBay vẫn nằm im trong ngân hàng từ khi đầu tư đến khi IPO mà không được dùng tới!!! eBay có dòng tiền quá tốt khiến họ cứ mỡ nó rán nó mà không cần sài thêm bất cứ đồng nào từ nhà đầu tư để tăng trưởng. Điều thú vị nhất về eBay là hiệu quả sử dụng vốn của họ.
Nhờ thế mà nhà đầu tư là Benchmark cũng được kèo quá thơm bởi vì eBay không cần gọi thêm một vòng nào sau round của họ, mà đi thẳng một mạch tới IPO luôn. Điều này giúp Benchmark không bị pha loãng - “dilute” cổ phần một chút nào, cũng như không phải bỏ thêm một đồng đầu tư nào nữa mà vẫn nắm nguyên 22% của eBay ở thời điểm IPO. No pro-rata needed 🤣🤣🤣
Có một vài lý do cho sự tăng trưởng hiệu quả đến mức phi thường này của eBay.
Cash flow: eBay thường thu được tiền của người mua ngay lập tức. Tuy nhiên sau một khoảng thời gian nhất định 15-30 ngày, eBay mới phải trả tiền cho người bán, ngoài ra họ không cần nhập hàng vì người bán sẽ tự ship đồ cho người nên eBay hoàn toàn không có hàng tồn kho => negative cash conversion cycle. Điều này giúp eBay không cần phải có working capital để tăng trưởng, mà trong khoảng thời gian này, eBay thậm chí còn có một lượng tiền nhàn rỗi - “float” nhất định để tuỳ ý sử dụng.
Network effect/ Novelty WoM: eBay là một nền tảng marketplace, do đó họ có network từ việc người mua, người bán sẽ tự thu hút lẫn nhau. Cũng như việc người mua và người bán sẽ muốn mua bán trên nền tảng đã có nhiều người mua bán sẵn rồi. Thêm nữa, eBay tăng trưởng mà gần như không tốn một đồng nào cho marketing là vì Internet ở thời kỳ đó vẫn còn khá sơ khai, không có nhiều website nổi tiếng để người dùng tìm tới. Do đó, sự tò mò và truyền miệng (WoM) giữa các người dùng giúp eBay tăng trưởng một cách rất tự nhiên.
Cost structure: Vì là online marketplace, eBay không tốn chi phí cố định như các retail marketplace truyền thống như shopping mall. Chi phí duy nhất trong giá vốn của họ là chi phí cho việc vận hành server và duy trì website. Vì giao dịch là môi giới giữa hai cá nhân online, eBay cũng không có giá vốn hàng bán gì đáng kể ngoài chi phí server này. Có thể coi gross margin của eBay là 99%.
Tổng hợp cả 3 yếu tố này lại: một model với dòng tiền cực tốt - tiền vào trước tiền ra (float), CAC gần như bằng không với việc tăng trưởng tự nhiên qua Word of Mouth và network effect đến từ chính người dùng, đến cuối cùng là business model cực lãi với giá vốn gần như bằng 0. Những điều này đã tạo nên hiệu quả sử dụng vốn tuyệt vời cho eBay và là nguyên nhân cho việc họ không cần đốt một đồng nào bên ngoài để tăng trưởng.
Như Warren Buffett đã từng nói,
Có một sự khác biệt cực lớn giữa những công ty cần nhiều vốn để tăng trưởng với những công ty không cần.
Những công ty thuộc loại thứ hai, tăng trưởng mà không cần thêm vốn bên ngoài, hoặc cần rất ít (capital efficient) có thể coi là chén thánh của ngành đầu tư.
Tuy nhiên, nghịch lý là ở chỗ, những công ty này vì sử dụng vốn quá tốt nên về cơ bản họ cũng chẳng cần đi gọi vốn. Do đó, investors, đặc biệt là các VC thường rất khó để tìm được những công ty như này để đầu tư vào.
Như trường hợp của eBay, Benchmark là round duy nhất họ mở cho investors bên ngoài, không một ai có thể đầu tư vào eBay sau đó cho tới tận IPO. Tương tự vậy, trong cả lịch sử của mình, Microsoft, công ty khai sáng ra model license OS system với 100% gross margin cũng chỉ raise một round duy nhất từ một VC. Mà thực ra là Bill Gates cũng cũng chẳng cần đến số tiền này, chẳng qua là Bill thích anh VC kia nên mới “cho phép” họ đầu tư vào.
Ở chiều ngược lại, về định nghĩa, đa phần những công ty muốn đi gọi vốn từ VC phần lớn sẽ là những công ty chưa có hiệu quả sử dụng vốn tốt, hoặc cần rất nhiều vốn để tăng trưởng.
Thuật ngữ kinh tế học dùng để mô tả trường hợp này là “adverse selection”. Đây là khi bạn ở trong một thị trường mà những khách hàng tốt nhất của bạn không chủ động đến với bạn, trong khi những người chủ động tìm đến tới bạn thì lại là những khách hàng tệ nhất.
Ví dụ như trong thị trường bảo hiểm. Những khách hàng khoẻ mạnh, tốt nhất cho công ty bảo hiểm thường không tự động tỉnh dậy một buổi sáng đẹp trời và nảy ý định đi mua bảo hiểm. Thường những người chủ động tìm đi mua bảo hiểm sẽ có một rủi ro nhất định nào đó, hoặc một thông tin nào đó mà chỉ họ biết về tình trạng sức khoẻ của họ. Tương tự vậy, những startup fintech hay đưa ra lời hô hào rằng họ có thể tạo ra những sản phẩm chạm tới những nhóm khách hàng mà ngân hàng chưa chạm tới, bỏ qua. Liệu điều này có thực sự tốt? Khách hàng chủ động đến vay ở những startup fintech non trẻ thường là những người dùng có tín dụng thấp/ chưa có lịch sử tín dụng, họ đến với những fintech này đơn giản là vì họ không thể vay các sản phẩm tín dụng từ những nguồn khác. Những khách hàng với tín dụng tốt, giàu có thường đã được phụ vụ chu đáo bởi các ngân hàng lớn, bỏ lại phần xương xẩu nhất của thị trường cho các fintech.
Tương tự vậy, VC ở trong một thị trường mà họ cũng bị “adversely selected”, khi những khách hàng ngon nhất của họ là các startups có capital efficiency tốt không chủ động tìm đến với họ, hoặc chỉ đến 1-2 lần khi còn nhỏ và không sau đó không bao giờ tìm tới nữa, như cách mà eBay, Microsoft chỉ mở round VC duy nhất 1 lần trong lịch sử của họ.
Có lẽ vậy mà mình cho rằng, nghệ thuật hắc ám của những nhà đầu tư VC là tìm ra được những startups có capital efficiency tốt khi những startups này còn nhỏ. Từ đó thuyết phục được những công ty này nhận tiền của mình 🤣🤣🤣. Để rồi sau đó, những công ty này có thể tăng trưởng mà không cần raise thêm một round nào, hoặc có raise thì cũng rất ít. Như case của eBay, khi investor không cần bỏ thêm một đồng nào mà vẫn không bị pha loãng cổ phần.
Ho Nam từ Altos Venture - VC fund thành công nhất tại Hàn với những thương vụ như Coupang, Socar, Woowa Brothers (Beamin), từng chia sẻ về việc cổ phần bị pha loãng - “dilution” ảnh hưởng như thế nào đến mức độ thành công của một khoản đầu tư:
After we make an investment, if substantial amounts of additional funding are required to grow, then over time, the compounding rate of shareholder value will be far lower."
"Myron Scholes equation showed that death and taxes are certain enemies of compounding. So is dilution.
Sau khi chúng tôi đầu tư, nếu công ty vẫn cần thêm một lượng vốn lớn để tăng trưởng. Thì qua thời gian, giá trị của shareholder value sẽ tăng trưởng ở một tốc độ thấp hơn rất nhiều.
Phương trình Myron Scholes cho chúng ta thấy rằng cái chết và thuế" là kẻ thù của việc tăng trưởng kép “compounding”. Tương tự, việc cổ phần bị pha loãng cũng là một kẻ thù như vậy.
Về cơ bản giá trị một khoảng đầu tư VC được tính bằng định giá startup * % cổ phần nhà đầu tư sở hữu.
Khi startup tăng trưởng về doanh thu, giá trị startup cũng sẽ đi lên tương ứng, tuy nhiên nếu để đạt được sự tăng tưởng này, startup cần gọi rất nhiều vốn, thì nhà đầu tư cũng như các founders sẽ bị pha loãng cổ phần. Nếu định giá tăng 2 lần nhưng % cổ phần bị pha loãng đi một nửa thì có nghĩa là giá trị khoản đầu tư hoàn toàn không tăng. Lý tưởng nhất là khi công ty tăng trưởng bằng cách mỡ nó rán nó mà không cần gọi thêm vốn bên ngoài như trường hợp của eBay. Khi đó Benchmark vẫn giữ nguyên được 22% của eBay từ khi nó còn nhỏ, đến khi nó trở thành một gã khổng lồ lên sàn. Đây chính là ý của Ho Nam khi ông nói về việc “dilution breaks the compounding”.
Cũng từ nguyên lý này mà quỹ Altos của ông rất ưa thích các công ty có capital efficiency cao, và luôn khuyến khích các startups trong portfolio chuyển sang có lãi sớm nhất có thể.
Quỹ đầu tư có lẽ hiểu rõ nhất nghệ thuật hắc ám của việc đi tìm các công ty tăng trưởng hiệu quả, có lãi để thuyết phục họ nhận đầu tư có lẽ là TA Associates, quỹ PE chuyên đầu tư vào các công ty phần mềm. Trong bảng xếp hạng HEC-DowJones Private Equity Performance Rankings gần nhất năm 2023, với hơn 632 quỹ private equity toàn cầu với hơn 1,241 funds họ đã gọi 2010 từ 2019, trên return performance (DPI) thì TA Associates được xếp hạng #1.
Thú vị hơn cả, TA là một quỹ đầu tư với một văn hoá rất đặc biêt - cold-calling, thay vì chờ công ty đến gọi vốn, hoặc chờ investment bankers gửi công ty tiềm năng tới, TA chọn chủ động đi tìm và tiếp cận những công ty phần mềm đã có lời và tăng trưởng tốt. TA là một quỹ rất kín tiếng nhưng trong một phỏng vấn năm 2004, CEO của TA khi đó chia sẻ rằng họ thực hiện gần 8, 000 outreach tới các công ty tiềm năng, và trong số tổng 16 công ty họ đầu tư năm trước đó thì 14/16 là những công ty mà TA team chủ động liên hệ tới và thuyết phục được. Có lẽ đó cũng là lý do mà TA Associates là quỹ đầu tư duy nhất đầu tư được vào MISA, công ty phần mềm có doanh thu và lãi cao nhất trong cả ngành SaaS nội địa của Việt Nam.
Như cách một công ty bảo hiểm sức khoẻ phải đi thuyết phục một người khoẻ mạnh đi mua bảo hiểm và sau đó không cần dùng đến nó. Đó mới là cách bạn mang về return, chứ không phải chờ người ốm đến mua bảo hiểm. Chủ động tìm kiếm công ty tốt là cách bạn giúp bạn không bị “adversely selected”, và cũng là cách để outperform hơn 600 quỹ khác.
Rich Wong, General Partner của Accel, một người cũng nổi tiếng với phong cách đầu tư vào những công ty đã có lãi và không cần vốn bên ngoài cũng chỉ ra:
Có những công ty như Atlassian, hay Qualtrics, Squarespace hay 1Passsword. Những công ty này đều đạt đến quy mô hàng chục triệu đô doanh thu mà không cần bất kỳ nguồn vốn bên ngoài nào. Chúng tôi thấy thường những business này lại không được theo đuổi quyết liệt bởi các nhà đầu tư growth-stage.
.. về Atlassian (*công ty mẹ của Jira, Confluence) vì Scott và Mike đã tạo nên một doanh nghiệp tự thân có lãi, họ khá nói rõ về việc không cần vốn mạo hiểm. Nên có lẽ cũng dễ hiểu khi những nhà đầu tư khác không dành nhiều nỗ lực để theo đuổi họ, vì họ đã nói “chúng tôi không quan tâm tới vốn mạo hiểm”. Nên sao lại tiếp tục gõ cửa khi họ đã nói rõ là họ không có quan tâm.
Như bạn thấy, nghe hơi nực cười nhưng mà chính khi những công ty này nói họ không cần tiền, là lúc dưới góc độ là một nhà đầu tư, bạn cần thuyết phục để họ nhận tiền nhất. 😂
Một lợi thế nữa cho việc chủ động đi tìm vs chờ công ty tìm tới là khi công ty đi gọi vốn, họ sẽ gọi từ nhiều quỹ, hoặc investment bankers sẽ gửi cho nhiều bên. Do đó, gần như bạn không có lợi thế gì, và sẽ luôn phải bid với người khác, khiến valuation của công ty bị đẩy lên, do đó nếu công ty có thực sự tốt thì nó cũng sẽ bị phản ánh vào mức định giá rồi.
Đó là ở góc độ investors, tương tự vậy ở góc độ startups, capital efficiency cũng là mục tiêu mà startups nên hướng tới. Nhiều startups thường hiểu nhầm về việc gọi được nhiều vốn và coi nó là một cột mốc gì đó quá kinh khủng, trong khi thực tế thì bạn nên tự hào hơn nhiều nếu bạn có thể grow công ty mà không cần nhiều vốn. Jeremy Levine, VC từng đầu tư vào Shopify, Pinterest, LinkedIn từng kể về câu chuyện khi ông làm việc với CFO của Shopify khi họ chuẩn bị IPO tại Canada năm 2015.
“Khi Shopify chuẩn bị lên sàn, họ bắt đầu tổ chức những buổi road-show để thu hút và hâm nóng các nhà đầu tư, tiền trạm trước khi IPO. CFO khi đó, Russ Jones cho tôi xem deck mà anh ấy đã chuẩn bị. Russ tập trung vào việc rằng Shopify đã gọi được tới tận $100 triệu đô tới thời điểm đó. (*lớn so với quy mô thị trường VC thời đó)
Tôi thì kiểu “Hey, Russ, nó không phải một thứ đáng để mang đi quảng cáo!
Thực tế thì anh còn đang đi ngược hướng luôn. Shopify thực tế chỉ đốt có 2 triệu đô trong số cả 100 triệu mà công ty đã gọi trong suốt cả hành trình từ khi thành lập tới lúc đó. Khoảng 25 triệu trong số đó là bán secondary (mua bán thứ cấp- founders, investor bán cổ phần để thoái vốn phần nào - số tiền này hoàn toàn không vào công ty). Còn lại 75 triệu thì 73 triệu vẫn nằm im lìm trên Balance sheet. Đó mới là điều mà anh nên nói với các nhà đầu tư tiềm năng.
Shopify đạt đến quy mô như thế này mà chỉ tiêu tốn có 2 triệu đô, đó mới thực sự xứng đáng gọi là thành tựu!.
Thật không may mắn khi báo chí luôn giật tít về việc một công ty gọi được bao nhiêu vốn. Trong khi thực tế thì tiêu đề mà bạn thực sự muốn biết là công ty đó to đến mức nào so với lượng vốn đã gọi. Và họ lãi đến mức nào so với lượng vốn đã gọi. Tất nhiên những câu chuyện đó thường ít khi được nói tới.”
Với mình, việc gọi vốn là một cột mốc đáng khích lệ cho những nỗ lực của công ty, đặc biệt là ở những nơi có thị trường vốn mạo hiểm còn nhỏ như ở Việt Nam. Tuy nhiên startups không nên coi nó là một đích đến, hay một điều quá vẻ vang để mang đi khoe. Điều này hơi bị ngược vì mục đích cuối cùng của công ty là tăng trưởng lợi nhuận.
Tăng trưởng lợi nhuận giống như đi được từ điểm xuất phát đến một đích đến xa ở phía trước vậy. Để đi tới đó, bạn cần đổ xăng trên đường - đó là gọi vốn, để đi xa hơn, đi nhanh hơn. Ví dụ như bạn muốn đi từ HCM tới Nha Trang. Bạn sẽ không đi từ HCM đến Nha Trang với mục đích là đi đổ nhiều cây xăng nhất có thể. Mục đích là đi tới Nha Trang - đạt tới lợi nhuận cao, chứ không phải là một tour đi đổ xăng. Rõ ràng nếu một chiếc xe có thể chạy được một mạch từ Sài Gòn tới Nha Trang mà không cần đổ hoặc chỉ cần đổ một lần xăng sẽ tốt hơn rất nhiều một chiếc xe phải đổ 2-3 lần xăng hoặc tệ hơn có những công ty mà có thể coi là phải đổ xăng liên tục mới chạy tiếp được.
Như Microsoft của Bill Gates là một chiếc xe hiệu quả như vậy, nó cũng là lý do mà Bill Gates là tỷ phú. Funfact: Gates còn sở hữu tới 49% cổ phần của Microsoft ở thời điểm IPO năm 1986 - 11 năm sau khi thành lập. Hoặc gần đây năm 2021, chúng ta có Mailchimp, startup tự bootstrap và được mua lại bởi Intuit với giá 12 tỷ đô, không một đồng VC nào được raise, một chiếc xe cũng không cần đổ xăng dọc đường mà một mạch tới đích.
Tương tự vậy, bạn nên tự hào vì việc dùng rất ít vốn mà có thể tăng trưởng được công ty lên mức lợi nhuận cao, chứ không phải điều ngược lại - ăn mừng vì vừa đổ được xăng.
Dưới góc độ investors, nghệ thuật là tìm được những công ty có hiệu quả sử dụng vốn cao, và thuyết phục được họ nhận tiền, lý tưởng nhất là như những trường hợp của eBay hay Microsoft, những công ty mà sau đó tự tăng trưởng mà không cần raise bất kỳ một đồng vốn nào nữa.
Vậy câu hỏi sẽ là investors sẽ làm gì để thuyết phục. Câu trả lời thường là mang lại một giá trị không phải là tiền, thường là kinh nghiệm và network tuyển dụng. Ngoài ra các investors cũng phải cực kỳ theo đuổi lâu dài. Xây dựng mối quan hệ và trở thành first-call của founders khi họ nghĩ tới việc gọi vốn.
Về mang lại giá trị, Benchmark không chỉ đầu tư vào eBay, các partners của họ chính là người tuyển dụng về CEO Meg Whitman, người đã đưa eBay từ một trang web bán thú nhồi bông trở thành ngôi sao sáng của sàn chứng khoán thời kỳ đó. Founder của eBay - Pierre Omidyar là một lập trình viên với không một kinh nghiệm quản trị, có thể nói nếu không có Meg thì cũng khó có thương vụ thành công như eBay.
Tương tự, năm 1981, quỹ đầu tư Technology Venture Investors (TVI) đầu tư 1 triệu đô, ở định giá 20 triệu vào Microsoft để lấy 5% của công ty. Bill Gates không cần tiền vì MS bản thân đã quá lãi khi đó, với model OS licensing 100% gross margin. Dave kể lại rằng lúc ông nói chuyện với Bill năm 1980, MS đã thu về 5 triệu đô doanh thu, với 2-3 triệu lợi nhuận net. Họ không cần tiền, lý do duy nhất mà Bill chấp nhận khoản đầu tư là Bill tin rằng Dave - partner tại TVI sẽ mang lại những lời khuyên về kinh doanh cho anh. Bill lúc đó mới 23 tuổi, Dave 29 tuổi, được anh coi như một người lớn trong công ty. Dave sau đó dành thời gian rất nhiều để tuyển dụng nhân sự cho MS. Một trong những key hires mà Dave mang về là Charles Simonyi, một ngôi sao người là đã tạo ra giao diện đồ hoạ GUI tại Xero PARC, và sau này cũng chính là người viết ra Microsoft Word.
Tương tự vậy, giá trị kinh nghiệm mới là thứ khiến những founders của các công ty có capital-efficient chọn những nhà đầu tư này. Như Rich Wong, General Partner tại Accel chia sẻ, về deal Atlassian, một trong những lý dọ họ đầu tư được vào Series A của Atlassian (thương vụ sau này mang về hơn 100x return cho Accel) là vì kinh nghiệm trong quá khứ của họ giúp những công ty SaaS khác như Qualtrics.
..
Một điểm thường thấy khác của những thương vụ này là việc investors phải xây dựng và nuôi dưỡng mối quan hệ với founders trong một thời gian rất dài, để trở thành cuộc gọi đầu khi founders nghĩ tới việc gọi vốn. Như Dave của TVI dành thời gian liên tục trong hơn 1 năm, thường xuyên mỗi cuối tuần đều bay tới Seattle để chơi với Bill Gates và Steve Ballmer. Để rồi một năm sau đó- 1981, TVI trở thành nhà đầu tư mạo hiểm duy nhất trong lịch sử được đầu tư vào Microsoft. Tương tự vậy, Rich Wong kể về việc dành hơn 2 năm, theo đuổi Atlassian, công ty với trụ sở không chỉ ở Mỹ mà ở tận Úc.
Chúng tôi tới Bondi (bãi biển gần Sydney) vài lần. Chúng tôi thực sự nỗ lực làm quen với Mike và Scott để hiểu họ… Họ nói rất rõ về việc không quan tâm tới việc gọi vốn…
Phải mất khoảng vài năm trước khi họ trở nên hứng thú và thực sự muốn mở rộng kinh doanh để trở thành một công ty lớn. Đó là khi họ quyết định đi gọi vốn mạo hiểm. Chúng tôi may mắn có được lợi thế từ việc xây dựng mối quan hệ với họ vài năm trước thời điểm đó.
Tương tự vậy, việc theo đuổi này là không hề dễ dàng, đặc biệt là khi nhà đầu tư vốn là người quen được theo đuổi bởi startups chứ không phải là người đi theo đuổi. Việc liên tục bị từ chối khiến những nhà đầu tư có “cái tôi” cao khó có thể tiếp tục việc này. Câu chuyện về Pad Grady - Partner của Sequoia theo đuổi deal Service Now có thể coi là một ví dụ kinh điển.
Pad Grady chia sẻ về thương vụ đầu tư vào Service Now, khi đó đã đạt doanh thu 28 triệu đô với hơn 8 triệu cash balance. Về cơ bản Service Now không cần tiền. Pat Grady cold call và email tới tận 11 lần trước khi nhận được phản hồi đầu tiên. Mà đây là Sequoia, quỹ đầu tư mạo hiểm thành công nhất lịch sử mà còn bị “bơ” tới 10 lần thì có lẽ việc các nhà đầu tư bình thường đi tiếp cận các công ty với hiệu quả sử dụng vốn cao dạng này bị bỏ ngơ là chuyện rất bình thường. Sau đó CEO của Service Now có hẹn Pat đi cafe khi anh tới thành phố có trụ sở của ServiceNow, ngay lập tức, Pad nhắn Doug Leone - đối tác cấp cao của Sequoia, điều ngay chuyên cơ tư nhân cùng Pad tới gặp CEO của ServiceNow.
Phần sau đó là lịch sử, ServiceNow trở thành thương vụ đầu tiên mang về hơn 1 tỷ đô lợi nhuận cho quỹ growth fund của Sequoia.
Dưới góc độ founders, hãy nói về những lý do founders muốn nhận tiền trong trường hợp này.
Đầu tiên, lý do mà founders của capital-efficient startups muốn nhận tiền của VC là vì kinh nghiệm và network của VC, một thứ quan trọng còn hơn cả tiền với họ.
Như trong trường hợp của Mike và Scoot của Atlassian, họ biết doanh nghiệp của họ là đang rất ổn, tuy nhiên để scale lên quy mô toàn cầu có thể và trở thành một công ty đại chúng, họ cần xây dưng team tại Mỹ và khắp các nước, cũng như tạo nên một playbook cho enterprise sales motion. Một điều mà với kinh nghiệm và network của các founders tại Úc là không đủ. Nhưng lại là một điều mà quỹ đầu tư lớn tại Mỹ như Accel có thể mang lại.
Tương tự vậy eBay founder - Pierre Omidyar, mới chính là người chủ động liên hệ Benchmark để họ đầu tư vào eBay. eBay lúc đó đã là quá lãi, và họ cũng chẳng cần tiền, nhưng Pierre là một người có tham vọng lớn, và rất hiểu điểm mạnh điểm yếu của bạn thân. Ông là một lập trình viên với không một kinh nghiệm quản trị, ông giỏi trong việc tạo ra một điều gì đó mới, từ 0-1, nhưng nó không có nghĩa là ông giỏi trong việc vận hành một công ty và đưa nó tăng trưởng để lên sàn, từ 1-n. Pierre biết các đối tác của Benchmark với network rộng của mình có thể giúp ông phần đó. Có thể coi CEO Meg Whitman mà Benchmark mang về, có đóng góp lớn không kém Pierre trong việc tạo nên thành công của eBay. Câu hỏi đúng cho founders của những công ty này sẽ luôn luôn là bạn muốn sở hữu 100% của một công ty vừa hay 80-90% cổ phần của một công ty lớn hơn nhiều, được gây dựng, giúp đỡ bởi các investors.
Về cơ bản, với những round này, founders đang không gọi vốn mà giống như là đi tuyển dụng “investors” về làm nhân sự cấp cao để giúp đỡ cho công ty.
*Không quá liên quan mà Pierre của eBay là một ví dụ của một đặc điểm mà mình luôn muốn nhìn thấy ở một founder - sự tự nhận thức - “highly self-aware”. Tự biết mình giỏi gì và yếu gì, cũng như bottleneck để tăng trưởng của công ty đang ở đâu. Và một khi đã nhận ra sẽ bằng mọi cách tuyển dụng được người giỏi về để phụ trách vị trí đó.
—
Một điểm khác khiến founders có thể mở cửa cho việc gọi vốn là “window of opportunity” hay thời cơ. Những cơ hội lớn, thị trường tăng trưởng nhanh luôn thu hút nhiều đối thủ. Do đó, đôi khi việc gọi vốn giúp công ty đi nhanh hơn nhiều để chiếm lĩnh toàn thị trường khi cơ hội mở ra so với việc tự mỡ nó rán nó với nguồn lực tự thân.
Đôi khi việc lựa chọn gọi vốn cho một công ty có capital-efficiency cao cũng không hẳn phụ thuộc vào bạn mà vào đối thủ dưới dạng game-theory. Bạn có thể không muốn gọi nhiều và tăng trưởng nóng nhưng đối thủ của bạn làm vậy thì founders cũng nên cần cân nhắc. Tuy nhiên theo mình việc gọi vốn chỉ để gọi vốn mà không biết sẽ tiêu hiệu quả vào kênh nào thường cũng không mang lại nhiều hiệu quả. Nên founders chỉ nên suy nghĩ về việc gọi vốn để chiếm lĩnh trọn cơ hội nếu thực sự có một ý tưởng rõ ràng về việc tiêu tiền sẽ giúp công ty đi nhanh hơn đáng kể như thế nào so với tự dùng nguồn lực vốn có.
Về cơ bản tiền chỉ là một phần của việc gọi vốn. Gọi vốn luôn là combo mang lại 4 thứ: kinh nghiệm + network + danh tiếng + tiền. Founders hiểu rõ mình thiếu gì, và VC có gì vẫn là điểm quan trọng nhất.
Capital Efficient, Capital Efficient, Capital Efficient!
Ở phần một này mình đã nêu rõ logic của mình về việc theo đuổi các doanh nghiệp với hiệu quả sử dụng vốn cao, tăng trưởng mà không cần nhiều vốn. Vậy, nếu chén thánh của đầu tư là thuyết phục những công ty có Capital Efficiency cao như vậy nhận tiền của mình, thì làm sao để tìm ra những công ty như vậy?
Những yếu tố nào tạo ra một công ty có hiệu quả sử dụng vốn cao?, đây luôn luôn là một câu hỏi mình có trong đầu. Mình quyết định viết ra series này như một cách tổng hợp tất cả những thứ mình có thể nghĩ ra về một công ty dạng này.
Về cơ bản theo mình, có 7 yếu tố chính giúp một công ty có thể tăng trưởng tới một quy mô lớn mà không cần quá nhiều vốn:
1. Cash Flow (float / negative cash conversion cycle)
Dòng tiền quá tốt. - eBay, Amazon retail, Dell
2. Too Profitable (high gross margin / better cost structure)
Quá lãi. - Microsoft, Fairchild Semi Conductors, Google, Onlyfans
3. Low CAC ( network effect / product excellency - WoM / referral ).
Cơ chế tăng trưởng, thu hút người dùng tự nhiên. - Facebook, eBay, Pinduoduo, Onlyfans, Whatsapp, Zoom, Cursor, Lovable
4. Low Capex
Không cần tái đầu tư quá nhiều vào chi phí cố định - Nvidia (fabless model) vs TMSC (foundry model).
5. High LTV (high retention / upsales)
Cơ chế giữ chân khách hàng và upsales tốt, giúp giá trị trên mỗi người dùng tăng cao qua thời gian. - Epic (heathcare system), Veeva Systems
6. Market tailwind (exploding markets)
Trong một thị trường bùng nổ - vì như cầu quá cao. Ví dụ Internet thời kỳ đầu, và AI hiện nay - eBay, Cursor, Lovable, Midjourney
7. Moats (high barrier to entry)
Rào cản gia nhập thị trường cao.
Lưu ý, những điểm trên có thể không hoàn toàn tách biệt, (not completely MECE), nhưng về cơ bản là nó bao phủ hết tất cả các trường hợp mình có thể thấy.
Trong phần 2 tới, hãy cùng mình đi khám phá từng yếu tố này một cách cụ thể nhé!
Hy vọng các bạn đã có những giờ phút thú vị đọc bài viết này. Hãy subscribe để đón đọc các bài viết tiếp theo của mình nhé.
Ngoài ra ByteRover là startup về Coding Agent Memory Management cho người dùng IDE như Cursor, Windsurf, Cline, VSCode mà mình đang support.
Nếu mn trong follower list có ai dùng mấy IDE này thì có thể trải nghiệm tại byterover.dev và cho mình phản hồi nhé. Byterover cũng đang tuyển vị trí cho growth team, đừng ngần ngại đọc JD và apply tại đây nhé. Cảm ơn cả nhàa 😊
*Byterover cũng đang được featured trên cursor directory, TechInAsia.
See you soon. Cheers!! 👋
Minh Phan
Like fanpage của Dentmakers tại facebook.com/dentmakersvn
Đọc blog Tiếng Anh của mình tại https://minhphan.substack.com/